海通策略:A股优于美股、国内债券 中期进价值布局期

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[海通战略]价值布局期

股票市场决策

核心结论:1纵向比较、A股估值和情绪指标均处于历史低点。横向比较,A股优于美国股票和国内债券。市场转向需要基本面和政策面的共鸣。库存周期可能正在触底。政策方面需要跟踪谈判和国内政策动态。3.市场的触底过程可以重复。中期进入价值布局期,超级匹配技术+经纪人,核心资产是基本配置。

价值布局周期

国内经济数据不好。在内外因素交织的情况下,市场表现略显疲软,投资者持谨慎态度。中期内,我们持《蓄势待发2019年中期A股投资策略-》、《起跳前的下蹲-》、《布局良机-》等意见,认为3288点以来的上证综指调整已进入后期,聚焦未来牛市上涨的第二波,目前市场已进入价值线。超时。

1。A股估值优势明显

在纵向比较中,A股估值和情绪处于历史低位。霍华德曾在《周期》写道:“我们强烈反对等待底部再次开始买入的想法:首先,我们无法知道市场已经触底。第二,通常只有在市场下跌时才会这样做,我们希望你想买的东西可以买得最多。“霍华德在书中给出了两点来评估市场周期的位置:一个是市场的估值水平,另一个是大多数投资者的行为。我们从历史的角度来看A股的估值。目前(2019/08/15)A股PE(TTM,整体方法)和PB(LF,整体方法)分别是16.2倍和1.5倍。自2005年以来的估值。从低到高的分位数30.2%,4.7%,A股(不包括银行)PE(TTM,整体方法),PB(LF,整体方法)分别是23.8倍,2.0倍,对应于自2005年以来估值从低到高分位数的41.4%和21.4%处于历史低位。自1990年以来,我们的A股经历了五轮牛熊市周期。第一轮牛市发生在1990/12-1993/2。那时,股市还没有成熟。观察上证指数后,四轮牛市的底部是在1996年观察到的。自上市四次以来,PE的所有A股(TTM,整体方法,下同)均为11.5-18.4倍数,PB(LF,整体方法,下同)为1.5-2.1倍,上证指数今年早些时候为2440点。估值水平分别为13.4倍和1.4倍。目前市场A股估值接近前四个市场的底部和年初的低点,并且仍然接近底部区域的下轨。至于投资者的行为,我们可以参考情绪指标来衡量。首先,从风险溢价的角度来看,我们使用1 /所有A股PE-10年期国债收益率到期率作为衡量股票市场风险溢价的指标。自2005年以来的历史数据显示,该指标具有明显的均值回归特征,A当前(2019/08/15)风险溢价率为3.08%,远高于2005年以来的平均1.67%。它从低点到自2005年以来的高73.1%分位数,从2005年平均值的标准差的+1倍。也就是说,3.34%非常接近。在历史上达到这个极端价值后,市场已见底。其次,从2019/08/17年的流动率来看,所有A股的年均流动率为167%,自2005年以来的年度高低流动率分别为1714%和83%。目前,自2005年以来,周转率从低到高依次为17.7%,处于历史低位。横向比较,A股优于美国股票和国内债券。从全球范围来看,目前的A股证券化率远低于海外成熟市场。在经济数量方面,美国和中国遥遥领先。 2018年美国GDP为20.6万亿美元,占全球GDP的24.0%;中国2018年的国内生产总值为13.6万亿美元,占全球国内生产总值的15.9%;日本2018年的国内生产总值为5.0万亿美元,仅占全球国内生产总值的5.8%。从资产证券化的角度出发,我们通过计算当前“不包括本地公司//2018 GDP之后的股票市场总市值”来衡量当前资产证券化水平。截至8月17日,中国的资产证券化率仅为66%(仅考虑A股上市公司)。即使增加海外华人股票,中国目前的资产证券化率仅为102%,低于美国(214%)和英国(133%)以及日本(110%)等发达国家更具吸引力。从外资流入的角度来看,外资流入A股的规模多年来一直在上升,从2015年的829亿元增加到2018年的3360亿元。预计外资净流入将达到350最近,美国国债收益率下跌,长期和短期国债收益率已经逆转。这表明美国经济开始出现衰退,美国股市面临压力。从美股下跌对A股的影响来看,投资者的情绪在短期内会受到打击。从长远来看,中国资产的价格/性能比将增加,这将有助于全球资产配置转向中国资产。从大规模资产比较的角度来看,与国内债券相比,从股票债券收益率的角度来看,截至2019/08/17,沪深300股息收益率为2.59%,10年期政府债券收益率是3.02%。自2006年以来,从低到高的比率为89。3%,85%的滚动平均值在3年内超过0.84。在历史上,超过85%的分位数表明市场有很大的上升概率,并进一步选择沪深300.股息收益率位于前15大成分股中,股息收益率计算为7.17%,远高于当前10年期政府债券到期收益率。目前的A股股息收益率更具吸引力。

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市场转变需要基本面和政策表面共鸣

件-》。观察7月份公布的最新主要经济指标,7月份规模以上工业企业工业增加值同比增长4.8%,远低于6月份的6.3%,同比增长5.8%。年,是自3月以来的最低点;资产投资的同比增长率从1月至6月的5.8%下降至5.7%,其中7月份的增长率回落至5.1%。 1月至7月,消费品零售总额从1月至6月的8.4%下降至8.3。 %,其中7月份的增长率回落至7.6%。我们认为基本面可能触底反弹。预计所有A股的净增长率将在第三季度触底,ROE将在第四季度见底。一方面,利润周期对应于库存周期。根据历史库存周期,平均库存周期为39个月,库存周期的底部为8月至9月。最新公布的6月份工业产品库存增长率继续下降至3.5%。接近历史最低点的0%。另一方面,在历史上,政策转为正面,直到利润期的底部为5-9个月。今年1月,金融数据触底反映货币政策,相应的利润触底也在今年第三季度。我们预计19Q3 A股净利润同比增长0%,2019年增长5%,ROE增长9%。回顾1。5年是业绩复苏的时期。预计国内生产总值增长率将稳定在6-6.5%左右,A股净利润增速将回升至10-15%,净资产收益率将回升至12%以上。有些人担心未来宏观经济将持平,微观利润将没有正确的一面。我们认为微观利润将超过宏观GDP增长。这是因为:一是产业结构优化,高利润产业比重不断增加。其次,行业集中度正在提高。领先的公司有更好的盈利能力;三是企业国际化进程加快,利润不仅限于GDP。在政策方面,我们认为9月会更加明确。 7月30日中央政治局会议制定的宏观政策比4月19日更为积极,跟踪货币和财政政策的后续行动以及7月初以来的货币政策。在中华人民共和国国家委员会提出“深化利率市场化改革”和“完善商业银行贷款市场利率机制”后,央行于8月17日发布公告,提出具体的改革安排。并提高贷款市场利率(LPR)形成机制。 LPL报价与多边基金直接挂钩,如果央行降低政策利率,未来中央银行可以更加顺利地降低企业的融资成本。在财政方面,今年全国共发行特别债务1.8万亿元。财政部已要求今年的地方特别债务在9月份用于2.15万亿元。在第四季度,可以增加特别债券的发行量。

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3.应对策略:逐步布局

短期关注估值和持股集中度的结构性差异。目前整体A股市场估值处于历史低位,但市场中不同行业之间仍存在结构性差异。我们从三个方面来看不同行业当前A股之间的差异,即本轮市场调整的最大回撤,PE(TTM)和PB(LF)估值的历史分位数,以及代表机构。公共资金持有的头寸比例(详见表1)。首先,回顾各行业最新一轮调整的最大回撤。较小的行业被称为白酒(之前下降的22%,其次是相同的),机场(25%)和保险(25%)。 ),农业,林业,畜牧业和渔业(41%),食品(41%),银行(48%),家电(48%),这些行业在最新一轮的逆转率不到50%回撤,万德泉A为55%,上证综合指数为65%,上海和深圳300为48%。其次,各行业当前行业PE(TTM)和PB(LF)的统计数据均为2005年,其中PE(TTM)为五分位数。较高的行业是计算机(93.3%),机场(90.7%),农业,林业,畜牧业和渔业(88.2%),有色金属(85.8%),机械(79.9%),证券(64.6%),和电子元件(60.8%),白酒(56.1%),PB(LF)高机场(91.6%),白酒(66.3%),农业,林业,畜牧业和渔业(57.9%),食品(54.2%),食品和饮料旅游(53.7%)这些行业目前的估值指标高于历史平均水平;三,观察最新基金披露重仓股的情况,我们在《消费占比创历史新高基金2019年二季报点评-》他指出,剔除19Q2飙升的港股消费市值占4.8个百分点至50.1%,创历史新高,而TMT份额下降4个百分点至15.5%,回到13级的开始。具体而言,有农业,林业,畜牧业和渔业(98.3%),白酒(94.8%),家电(93.1%),食品和饮料旅游(87.9%),食品(86.2%)和机场(更高) 。 82.8%),这些行业的公共基金持有份额高于80%的低点到高点。总体而言,农业,林业,畜牧业,渔业,酒类,保险,家电,食品,机场等行业中最新一轮的回撤比例相对较小,目前估值偏高,公募基金增持占比相对较高,总体而言在价值布局区域的市场情况下,这些行业在短期内可能仍会重演。当然,从中期来看,基本面仍然是核心变量。逐渐布局,未来偏向于技术和经纪。我们认为4月8日上证指数自3288以来的市场调整是第一波牛市上涨后的正常回撤。从发展的基本趋势和过程来看,这种调整已经结束,基本的角度预计将是全部A.股票回归母亲净利润的同比增长率将在第三季度。从技术上看,上证综合指数已进入看涨2波回调的牛市浪潮。有关详细信息,请参见《布局良机-》。长期以来,牛市的长期逻辑自2440上证以来没有发生变化,即看涨空头时段周期进入第六轮牛市,中国经济转型和产业结构升级推动了公司的上涨。利润终于触底反弹,国内外资产配置偏向A股。就空间而言,牛市增长的第二阶段显着大于第一阶段,因为基本面见底,盈利能力和估值戴维斯双击。未来,市场的触底过程可能仍会重复,因为基本面数据仍在下降,中期报告的净利润同比继续下降,但从风险收益率的角度来看,它目前是一个很好的价值布局期。上一份报告《牛市第二阶段什么行业最强?-》我们分析了牛市第二阶段的主导产业符合时代背景。关键是业绩大幅反弹。这一次,“技术+经纪”有望成为本轮的主导产业。从风格的角度来看,A股价值和增长方式在2 - 3年内轮换。利润的相对趋势是决定风格的核心变量。自2016年以来,该价值已超过3年占据主导地位。与增长领导者相比,价值领导者没有估值。优势,未来增长收益的增长趋势将更加陡峭,风格正在孕育变化,见《谈风格:风起于青萍之末-》。对于科技股而言,产业政策倾向于科学和技术,科学技术,融资和其他措施将推动VC/PE向科技公司注入增量资金。与此同时,随着5G等新技术的推广和应用,它将推动行业需求回暖。并产生新的需求,增加订单,并促进ROE的改善。科技股的最新一轮盈利复苏始于12Q4,高位为16Q1,然后开始回落至19Q1 26个季度。随着三年业绩承诺到期,大量商誉减值损失直接抵消净利润,利润处于周期底部,19Q1通信净资产收益率(TTM)为2.9%,电子产品为7.3%,电脑为3.5 %,低于A股的9.3%,净资产收益率(TTM)处于历史低位。未来,随着资本市场改革和创新战略的推进,科技股的盈利有望进入新一轮的复苏周期。对于经纪类股票而言,随着大股权时代的到来,经纪业务有望更加多元化,成为一家综合性投资银行。资本市场的渐进式改革不断推进,监管鼓励大银行通过银行间拆借,回购等方式增加对经纪融资的支持,发行证券公司的金融债券和短期增长,有利于经纪人降低资本成本和增加杠杆率。从而提高ROE。预计技术和经纪业将成为第二波牛市增长的主导产业。消费白马和制造业领导者的核心资产表现保持稳定,可作为基本配置。

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风险警告:超出预期:大力推动国内改革。

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主编:陈志杰